融资融券配资综合服务平台 AI灵魂之问：景气还在，那行情呢？

国投证券林荣雄团队认为，当前半导体、通信设备、消费电子、电池等仍处“双击主升”，利润增速加快、净利率回升，基本面卖点尚未出现。科技+出海正重塑A股盈利格局，真正需要警惕的不是景气见顶，而是利润二阶导何时转负、净利率何时透支。

景气是行情的起点，但不是行情的全部。国投证券策略团队最新研究指出，A股基本面持续改善，2026年上半年全A两非盈利增速自2021年以来首度回到双位数增长通道，科技+出海正在主导新一轮盈利周期；但景气能否兑现为行情、行情能走多高，取决于一套系统性的景气定价框架。

国投证券策略分析师林荣雄、彭京涛在报告中开创性地提出"资本开支与利润增速差值—利润二阶导—净利率"景气三因素定价模式，以此回答买点信号、卖点信号与行情高度三个核心问题。报告指出，当前半导体、通信设备、消费电子、游戏、电池等细分行业均处于"双击主升"阶段，AI硬件与出海是核心交集，基本面卖点信号尚远，主升段重仓持有信号明确。

从宏观结构看，剔除金融后科技+出海盈利占比已接近50%。参照A股"30%-60%"盈利规律——2005年上游顺周期、2016年消费+地产在占比突破50%后均引发新一轮盈利向上周期——本轮主角大概率是科技+出海，A股正在迎来新的盈利周期。

三因素定价框架：景气如何转化为行情

国投证券将景气拆解为三个可跟踪的核心指标，构成完整的产能—盈利周期闭环。

第一个指标是资本开支与利润增速差值，定买点信号。该指标本质上刻画行业供给扩张相对于盈利兑现的节奏差，领先利润拐点2至4个季度。当资本开支增速持续高于利润增速时，意味着激进扩产，直接指向未来1至2年的供给释放压力；反之，资本开支增速持续低于利润增速甚至为负而利润仍在修复，说明产能出清正在发生，往往是下一轮景气上行的土壤。操作上，差值为负且收窄对应供给出清确认买点信号，差值显著为正并走阔则是顶部预警。

第二个指标是利润二阶导，定卖点信号。该指标刻画"利润增长的速度是在加快还是放慢"，是估值扩张或收缩的直接驱动力。二阶导转正是景气拐点最早的财务确认信号；二阶导转负则是景气见顶的第一声警报，通常领先净利率见顶1至2个季度，领先股价顶部约1个季度。利润提速对应主升段持有，见顶回落而绝对增速仍高即为卖点信号。

第三个指标是净利率，定行情高度。净利率是三者中最直观但也最容易被误读的指标，反映行业定价权与供需格局的累积结果。净利率创新高意味着估值透支、空间收窄；自底部回升则意味着戴维斯双击、空间打开。经验上，行情高点往往出现在"二阶导见顶回落但增速仍高+净利率历史高位"的双高阶段。

三个指标并非孤立，而是构成闭环：高净利率吸引资本开支→差值走阔→未来供给增加→净利率承压→二阶导转负→企业缩减资本开支→差值收窄→供给出清→净利率回升→二阶导转正。

八种景气状态：从出清到双杀的完整路径

将三因素升降组合穷举，可得八种景气状态，沿"出清→修复→反转→繁荣→顶部→主跌"六阶段演进。

收缩组四态依次为：出清磨底（资本开支收缩+利润减速+净利率回落，等待黎明）；质量先行磨底右侧（资本开支收缩+利润减速+净利率回升，净利率率先修复，分批左侧布局信号）；以量补利修复初期（资本开支收缩+利润提速+净利率回落，量先于价，反弹弹性打折）；双击主升起点（资本开支收缩+利润提速+净利率回升，盈利质量与斜率双改善，重仓买入信号）。

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扩张组四态依次为：繁荣顶峰（资本开支扩张+利润提速+净利率新高，量价齐升，亢奋近顶，分批兑现信号）；增收不增利价格战（资本开支扩张+利润提速+净利率回落，只做成本龙头）；增速顶（资本开支扩张+利润减速+净利率仍高，M顶风险，坚决卖出信号）；双杀主跌（资本开支惯性扩张+利润减速+净利率回落，坚决回避清仓信号）。

历史案例验证：买卖点信号反复应验

国投证券以八个行业案例验证了上述框架的有效性。

电子行业（AI硬件）是收缩组买点信号确认的典型：2024年资本开支收缩叠加利润转正确认买点信号，2025年利润二阶导持续提速，股价自2024年低点累计上涨约265%；目前仍处利润释放阶段且利润率在上升，双击逻辑尚未走完。

电力设备行业（新能源）验证了扩张组"双卖点信号"规律：2021年增速顶对应交易顶，2022年增速顶对应基本面顶，构成M顶双卖点信号；2024年出清后利润转正，2025年资本开支-利润增速再次收敛确认买点信号，股价累计反弹+111%。

通信设备是最贴近当下的样本：2024年起净利增速持续抬升（2026Q2单季+83%）且资本开支收缩，构成新一轮买点信号，AI算力驱动股价累计上涨+732%；目前净利率已至历史高位，后续卖点信号跟踪的核心是利润二阶导是否见顶回落。

白酒行业提供反面对照：净利增速2021年回升见顶后趋势回落、2025年转负，全程未出现买点信号组合；股价自2021Q2二顶（累计+82%）后长期下行至-40%，回避至今的判断得到验证。

光伏设备是"扩产透支"的典型：2022年高增后行业进入扩产竞赛，2023年资本开支差值大幅走阔即供给过剩预警；2024至2025年最深亏损达-194%，股价自高点累计-42%，目前仍处基本面泥潭，出清未完成前不宜急于介入。

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当前A股景气图谱：双击主升是行情主线

基于三因素定价模式对A股二级细分进行梳理，国投证券将当前市场划分为三个层次。

出清磨底组以地产链与部分中游为主：光伏设备2026H1亏损扩大至-136亿元（Q2单季亏76亿元）、出清未完，房地产开发亏损收窄17%但销售未回暖，白酒Q2单季降幅扩大至-21%，养殖业由盈转亏。盈利拐点确认前维持观察等待信号。

修复爬升组集中在供给出清充分的周期与医药：煤炭开采2026H1增速转正至+28.9%、Q2单季+68%确认盈利底部回升右侧；炼化、化学纤维、化学原料Q2单季分别提速至+76%、+151%、+100%；医疗器械集采出清后2026E净利+55%，创新药BD出海兑现，均属分批布局信号明确的修复区间。

双击主升组正是当前行情主线所在：半导体净利增速由2026Q1的+167%抬升至2026H1的+236%、Q2单季高达+279%，净利率大幅回升至19.1%（较2025H1提升11.8个百分点）；通信设备Q2单季+101%、生物制品+141%反转最强；AI硬件与出海是其中的核心交集，主升段重仓持有信号明确。

报告特别指出，当前读数与2024年电子、2025年通信设备启动时同构，与2021年新能源、2022年煤炭"双高"卖点信号组合截然不同，基本面卖点信号尚远。持仓的胜负手不是猜测顶部，而是跟踪利润二阶导何时见顶回落、净利率是否透支创新高。

新盈利周期：科技+出海重塑A股盈利格局

从宏观结构看，A股盈利格局正在经历深层次重塑。2026H1全A/全A两非盈利增速分别为16.82%/16.22%，较2026Q1（7.27%/12.32%）明显抬升，全A两非盈利同比自2021年以来首度回到双位数增长通道。

结构上，当前A股约25%营收与30%利润来自海外贡献，剔除金融后科技+出海盈利占比已接近50%。参照A股"30%-60%"盈利规律，2005年上游顺周期盈利占比突破50%后引发"五朵金花"行情，2016年消费+地产突破50%后引发"漂亮50行情"，当前科技+出海占比接近临界点，新一轮盈利向上周期正在展开。

K型经济趋势仍在持续：TMT与高端制造的资本开支大幅上升，与建筑、建材、钢铁、食品饮料等老经济形成明显分化。落到报表端，TMT与高端制造的营收同比与净利润同比持续向好，老经济仍在磨底。

出海方面，同花顺出海50指数2026H1营收增速+20.53%、净利润增速+29.99%，大幅跑赢全A；ROE已达18.63%，接近20%且远高于全A平均水平，盈利质量与景气斜率双优。

指数层面，2026H1盈利增速排序为科创50（+202.97%）>创业板指（+52.21%）>中证500（+31.99%）>沪深300（+21.34%）>中证1000（+14.20%）；创业板指ROE达15.44%居首，是科技硬件+出海中上游景气的最佳代表指数。

国投证券总结认为，景气定方向，三因素定节奏，方向在科技+出海。科技+出海两股力量正在完成对A股盈利格局的重塑，推动中国宏观经济新旧动能转换，并在A股形成一批具备产业转型升级与全球竞争力的新核心资产。

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